Discounted-Cash-Flow-Methode

Unternehmensbewertung

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Die Aktienmärkte jagen einen Rekord nach dem anderen. Die Preise für börsennotierte Unternehmen haben historische Höchststände erreicht. Auf der anderen Seite sind in der Corona-Krise viele mittelständische Unternehmen aus den vom Lockdown betroffenen Branchen in finanzielle Not geraten. Investoren warten schon mit prall gefüllten Konten auf die Verkaufssignale. Im Hotelsektor sind bereits viele chinesische und US-Amerikanische Käufer unterwegs. Ist die finanzielle Not groß, ergeben sich für Käufer einige Schnäppchen. Doch am Anfang geht es beim Verkauf oder Kauf von Unternehmen um die richtige Wertermittlung.

Schritt 1: Cash-Flows prognostizieren

International hat sich zur Unternehmensbewertung das Discounted-Cash-Flow-Verfahren (DCF) durchgesetzt. Die DCF-Methode geht von der Annahme aus, dass der Wert eines Unternehmens in den zukünftig zu erzielenden Netto-Cash-Flows liegt und nicht etwa im Wert des betrieblichen Nettovermögens (Substanzwert). Die in der Vergangenheit erwirtschafteten Umsätze und Gewinne geben allenfalls Hinweise darauf, wie sich das Unternehmen in der Zukunft entwickeln könnte. In einer ersten Stufe prognostizieren Sie daher die zukünftig zu erwartenden Cash-Flows nach Investitionen und Bereinigung betriebs- und periodenfremder Positionen. Hierfür sind die strategischen und operativen Prämissen zu benennen.

Schritt 2: Cash-Flows diskontieren

Aufgrund des Zinseffektes ist Geld heute mehr wert als in der Zukunft. Daher werden bei der DCF-Methode die z. B. für drei Jahre prognostizierten Cash-Flows mit einem Kapitalkostensatz nach der Kapitalwertmethode auf die Gegenwart diskontiert (abgezinst). Als Diskontierungszins wird üblicherweise ein gewichteter Kapitalkostensatz genutzt. Ihre risikoangepassten Renditevorstellungen als Eigentümer und Ihre durchschnittlichen Fremdkapitalkosten werden dabei analog zur Kapitalstruktur Ihres Unternehmens gewichtet.

Schritt 3: Restwert bestimmen

Der Unternehmenswert nach dem detaillierten Planungszeitraum von z. B. drei Jahren (sogenannter Restwert) ergibt sich nach einem vereinfachten Ertragswertverfahren. Ein durchschnittlicher Cash-Flow z. B. ab dem vierten Planungsjahr wird unter der Annahme einer unbegrenzten Lebensdauer mit der folgenden Formel berechnet:

Restwert: Unternehmenswert = zukünftiger Cash-Flow x 100 / Kapitalisierungszins.

Angenommen der Cash-Flow beträgt 750.000 Euro und der Kapitalkostensatz 10 Prozent, dann ergibt sich ein Restwert von 7,5 Millionen Euro (750.000 x 100 / 10 = 7.500.000).

Kapitalisierungszins

Anhand des Beispiels können Sie erkennen, dass die Höhe des Unternehmenswertes maßgeblich durch den gewählten Zinssatz beeinflusst wird. Bei einem Zinssatz von 5 Prozent steigt der Wert auf 15 Millionen Euro, bei 20 Prozent sinkt er auf 3,75 Millionen Euro. Das subjektive und objektive Risiko des Investments schlägt sich in der Höhe des Zinssatzes nieder. Je höher das Risiko, desto höher der Kapitalisierungszins. Der Käufer wird dabei in der Regel eine höhere Risikoprämie ansetzen als der Verkäufer, der ein Interesse an einem hohen Wert hat.

Die Nullzinsen an den Kapitalmärkten sind daher auch ein Grund für die aktuell hohen Börsenkursen. Sollte die Federal Reserve als Weltleitzentralbank die Zinsen demnächst anheben, werden die Kurse wohl sinken.

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